2025.07.10. 본드포워드와 외국인 중장기 현물 매입 문서 참고하자.
선도채권(bond forward) 매입과 금리위험관리.pdf
개념
채권선도는 거래 시점에 매매할 가격을 정해두는 계약이고 거래 시점은 계약시점보다 미래이다. 이거를 왜 하냐면, 보험사는 보험의 만기까지 일정한 현금흐름을 유지하기 위해서 듀레이션 관리를 해야하는데 보험사의 RBC 개선조치에 유일하게 채권선도가 포함되어있기 때문이다. 채권선도는 첫째 보유자산을 매각하지 않고 듀레이션 미스매치를 감소시킬 수 있는 전략으로, 일정기간동안 현금자금조달이 필요 없다. 채권선도 매입 계약 체결 시점에서 다른 자산을 매각할 필요가 없어 손익에 영향을 주지 않을 뿐만 아니라 현금지출이 소요되지 않아 투자자산 배분전략에 영향을 주지 않는다. 둘째, 장기우량채권의 만기를 확대해주는 효과가 있다. 현물보다 선도채권의 듀레이션이 더 길기 때문이다. 셋째, 현물채권의 수익률보다 선도채권수익률이 높아서 재투자 위험에 대한 헤징기능과 우량채권에 대한 수익률을 제고시킨다.
예를 들어 채권선도는 아래와 같이 거래할 수 있다.
① 채권선도 3x27 : 국고채 30년물을 3년 후 거래상대방에게 실물로 인도하는 계약. 이 때 3년 후 가격(인도시 가격)은 계약 당시에 확정짓는다. ② 채권선도 5x25 : 국고채 30년물을 5년 후 거래상대방에게 실물로 인도하는 계약. 이 때 5년 후 가격(인도시 가격)은 계약 당시에 확정짓는다.
즉, 보험사가 5x25 본드포워드를 매수하는 경우, 현재 30년 지표물인 국고25-2를 계약상 정해진 가격으로 거래상대방으로부터 “5년 후에” 매수하기로 계약하는 것.
본드포워드 매수자와 매도자는 국채 선도커브와 국채 현물커브의 차이(선도금리 - 현물금리)만큼의 마진을 나누어먹는 것.(Why? 좀 더 정확한 이해 필요)
본드포워드 매도자 입장에서 이 거래가 매력적이려면 대상상품의 장단기 스프레드, 예를 들어 30년 - 5년 스프레드가 5년물의 대차비용보다 커야 한다. 5년동안 30년 롱 5년 숏포지션을 가져가는데, 이 때 5년물을 대차 매도하면 대차 수수료와 5년물 금리를 합한 것(자금조달비용)보다 30년물 금리(이익)가 높아야 캐리가 확보된다.
… 추가 정리 필요
실제로 거래시에는 거래상대방은 보험사에게 Forward Spread를 제시한다. 이 때 Forward Spread = 선도금리 - 현물금리이다. 보험사는 선도금리가 정해지면 선도만기일(또는 이후 Settlement Date)을 결제일로 두고 30년물의 단가를 선도금리로 할인함으로써 약정단가를 계산할 수 있다.
(매도자의) 헤지
매도자는 5년 매도 / 30년 매수의 포지션을 갖게 된다. 이에 따른 포지션 관리를 해야 한다.
시점: 본드포워드의 거래상대방(주로 외인 / 본드포워드 매도자)은 이를 헤지하기 위해 계약 시점에 5년물을 대차로 빌려서 시장에서 매도한 후, 매도자금으로 준거채권인 30년물(25-2)을 북에 담는다. 시점: 선도만기일(ex. 계약일로부터 5년 뒤, 또는 계약만기일)이 되면 보유한 25-2종목을 약정금리로 매도하고 보험사로부터 채권대금을 받는다. 선도만기일로부터 5년 전인 계약일에 빌린 5년만기 채권은, 선도만기일이 되면 상환기일이 도래한 현금과 동일하다. 즉 상환받은 자금으로 최초 국채와 등가인 잔존 1~2일 남은 채권을 시장에서 매수하여 조달부채를 상환하면 헤지거래는 종결된다.
30년 현물국채를 매수하는 것은 어려움이 없는데 현재시점 선도만기채권인 5년물 국고채를 해당 채권의 만기때까지 중간에 끊김 없이 빌려줄 거래 상대방을 찾는 것이 어렵다. 거래상대방은 최초 선도만기 채권을 숏을 내고 시간이 경과함에 따라 줄어드는 만기에 맞춰 해당구간 숏포지션을 유지해야 한다. 외인들은 선도만기구간 숏포지션을 구축하기 위해 10년 선물, 3년 선물, 다양한 만기의 현물채권 대차 매도, IRS Pay 등의 방법을 활용한다. 이런 과정에서 필연적으로 손익변동이 발생하게 될 것이고 그래서 헤지마진이 필요하다. 숏포지션을 유지하는 동안 금리 커브 리스크에 노출되어 국채선물 등을 통한 포지션 관리 필요성이 높아지게 되는 것이다.
이론가와 선도금리
① 본드포워드의 이론가는
즉 (거래일 현재 가격 - 거래일부터 결제일 전까지의 총현금흐름 현재가치) / 결제일부터 거래일까지의 할인계수로 계산된다. 이 때 분자에서 현금흐름을 현재가치화할 때 사용하는 할인커브와, 선도계약 자체를 평가할 때 사용하는 할인커브는 다를 수 있다.
이 방법과 마찬가지로 국채선물이론가에서도 국고채의 선도가격을 구한다.
잠시 구체적으로 보면, 국채선물의 바스켓 채권 각각의 선도가격을 계산할 때 선도가격은
로 계산되는데, 이 때 두 번째 곱한 값이 바로 할인계수의 역수이다. 이자의 평가일 기준 현재가치는
이다. 이 때
② 반대로 이렇게 선도가격 또는 본드포워드의 이론가가 구해지면, 이 이론가와 국고채를 계산하는 단가 식을 이용해서 선도금리를 구할 수 있다. 선도금리를 구할 때에는 “결제일을 선도만기일로 둔 후”에, 수치해석적인 방법(ex. Bisection Method)을 이용하여 이론가를 도출하는 선도금리를 계산하면 된다. 따라서 당연하게 이렇게 구한 선도금리를 이용해서, “선도만기일”을 결제일로 두고 국고채의 단가를 계산하면 이론가가 나온다.